【談股市】2026財年微軟第四季財務現況
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一、前言
今年一月底時，華爾街說「 Saas 末日」來臨了，要被AI取代，微軟股價從一月底的 481 元，硬生生摔到最低點 349 元，但看看微軟整個營運跟AI及軟體營運的架構，真的是「 Saas 末日」來臨了嗎？微軟是否證實了不會被AI取代的命運？我想我都會在這一季的財報一次說明清楚，那麼廢話不多說了，就帶大家來一起看微軟這一季度的財報表現！
二、財務表現
因為是第一次分享微軟的財報，所以我們要先了解一下這家企業的營收特性，首先帶各位看一下損益表。
上圖可以看到微軟的營收是呈現成長行企業的型態，微軟的財報有揭露兩種營收資訊，一種是營收類別的分類，另外一種是依照部門去分類，。
下圖可以看到在營收類別的部分，有分兩種營收－「產品」、「服務及其他」，可以看到「產品」營收相較穩定，主要是因為這個類別是認列買斷式產品，比如 Office 轉體、 Xbox 硬體裝置等等，不過在部門營收類別，在電話會議中有說明，遊戲部門是有下滑的，然而「產品」營收還能保持穩定，其實就是因為作為「產品」營收核心組成部分的 Windows OEM 業務表現強勁，抵銷了硬體的跌幅。
根據之前 2026 財年第一季電話會議的說法，隨著 Windows 10 即將停止支援，市場出現一波換機潮，帶動 Windows 11 授權需求，2026 財年第一季 Windows OEM 成長了 6%。而在 2026 財年第二季與第三季，由於預期記憶體價格上漲，OEM 夥伴提前增加採購並建立庫存，使 Windows OEM 連續兩季均保持約 5% 的成長。
另外，隨著 Office 2024 的推出，帶動了顯著的交易性採購需求，這在 2026 財年第三季推動了 Microsoft 365 商業產品營收成長達 13%。在簽署大型 Microsoft 365 商業合約時，其中包含的 Windows Commercial 本地端組件會被歸類為「產品營收」並在當期（Upfront）即認列，這在 2026 財年第四季推動該項產品營收激增了 19%。
如果各位還有印象，過去微軟收購了暴雪，在收購完成前，來自第三方遊戲的版稅原屬於服務營收；收購後，動視暴雪的第一方遊戲銷售收入就被計入「產品」營收中。
因此就這主要三個因素，得以讓「產品」營收還能保持穩定。
再來看下圖是各部門應收表現，可以看到「更個人運算」營收也是比較偏向保持穩定，但你不要覺得更個人運算就等於前面談到的「產品」營收，因為在「更個人運算」中，有很大一部分收入被歸類為「服務及其他」營收，比如 Bing、Edge 和 Copilot 的廣告收益，這類廣告收入完全屬於「服務及其他」；另外，雖然 Xbox 主機銷售是「產品」，但 Xbox Game Pass 訂閱、雲端遊戲以及第三方遊戲的分成，都被列入「服務及其他」類別。
我們可以看到這一季度的表現，「更個人運算」部門總營收 128.5 億美元，「產品」營收 172.3 億美元，即使「更個人運算」全部的收入都是產品（事實上並非如此），它也只佔了全公司產品營收的約 75%。這說明了有超過 40 億美元的產品營收是來自於 「生產力與業務流程」（如Office 買斷版）和 「智慧雲端」（如伺服器軟體買斷版）部門。
到此為止，營收這個段落我還沒講完，各位有沒有一個疑慮，為什麼微軟要分「產品」、「服務及其他」兩種營收數據，以及「生產力與業務流程（PBP）」、「智慧雲端（IC）」與「更個人運算（MPC）」這三種數據？
首先來談「產品」、「服務及其他」兩種營收數據的呈現意義及目的。
站在企業經營與財務揭露的角度，微軟將營收劃分為「產品」與「服務及其他」不僅是為了符合會計準則，更是為了向市場傳遞其商業模式轉型的進度與營收品質的穩定性。
- 「產品」營收： 主要包含傳統的一次性買斷授權（如 Windows OEM、Office 零售版、伺服器買斷授權）以及實體硬體銷售（如 Xbox 主機、Surface 裝置）。這類營收通常在交付時即認列，受市場波動和產品週期影響較大。
- 「服務及其他」營收： 包含雲端解決方案（Azure、Office 365、Dynamics 365）、LinkedIn、搜尋廣告及技術支援。這代表的是訂閱制（Subscription）或消耗制（Consumption）模式，收入隨服務提供期間逐步認列。
因此管理層是希望能夠透過此分類，監控客戶從「本地端產品」轉向「雲端服務」的進度。例如，當「產品」營收持平而「服務」營收翻倍時，證實了其轉向高利潤、可持續性收入的戰略成功。
再來是，微軟非常強調其營收中的「年費制組合」，在 2026 財年第四季此比例高達 98%。「服務及其他」類別通常與龐大的商業剩餘履約義務（RPO）掛鉤。截至 2026 財年第四季，微軟手握 6,780 億美元的 RPO。
另外這也能夠像投資人傳達，透過將營收轉向服務類，微軟能將傳統的淡旺季銷售轉化為平滑的現金流。所以投資人可以看到，即使在硬體市場（產品類）疲軟時，強勁的服務類增長仍能支撐整體的營收曲線向上攀升，讓投資人放心微軟的成長性。
既然有「產品」、「服務及其他」兩種營收數據，為何還需要呈現「生產力與業務流程（PBP）」、「智慧雲端（IC）」與「更個人運算（MPC）」這三種數據，其實是因為「產品 vs. 服務」代表的是「獲利邏輯」，也就是怎麼賺錢的，而部門分類代表的是看「組織架構」誰在賺錢。
所以，微軟在損益表中列出這三個部門營收數據，就是為了能夠實際管理與審視業務的表現，這種分類為公司內部的開發、銷售、行銷及服務組織提供了戰略與目標能夠對齊的基礎，並作為資源合理分配（如資本支出、研發投入）的框架。
也就是說，微軟把他們的研發重點與願景劃分為三個互補的「野心」，每個部門營收直接對應一項戰略目標的達成狀況：
- 生產力與業務流程 (PBP)： 對應「重塑生產力與業務流程」的進展，包含 Office 365、LinkedIn 和 Dynamics。
- 智慧雲端 (IC)： 對應「建置智慧雲端與智慧邊緣平台」，這是目前微軟最核心的增長引擎（包含 Azure）。
- 更個人運算 (MPC)： 對應「創造更多個人運算體驗」，衡量 Windows、Xbox 遊戲與 Surface 裝置的市場競爭力。
而且部門分類還顯示了微軟如何透過不同領域的營收來相互對沖。例如，當 MPC 部門受硬體需求下滑影響時（如 2026 財年下降 1%），IC 部門 30% 的強勁增長可以確保公司整體業績持續走高。
各位可以在財報中看到，微軟還大篇幅說明這三個部門的細項表現，透過這些部門數據，投資人就可以量化 AI 如何在微軟各個技術棧變現，微軟在財報資訊的揭露，算是相當徹底的，是一間很腳踏實地的企業，因此「產品 vs. 服務」的分類就是能讓投資人看到微軟「錢是怎麼賺的（商業模式）」；而「三大部門」的數據則是讓投資人看到微軟「錢花在哪裡、目標在哪裡，以及誰在負責（戰略執行）」。兩者結合才能構成微軟完整的財務敘事。
損益表談的很多，就是希望讀者能夠徹底了解微軟到底在做什麼，最後還有一個小地方，我補充說明一下，那就是在2026財年第二季，為什麼稅前及稅後淨利有暴增的狀況，隨後第三季又降下來了。
微軟 2026 財年第二季淨利潤顯著高於第一季，最核心的原因並非來自本業營運的爆發，而是來自業外投資收益的一次性變動，特別是與 OpenAI 相關的會計調整。根據微軟 2026 財年第三季的財務報告，該財年前九個月（截至 2026 年 3 月 31 日）的「其他收入（支出）淨額」總計為 72.53 億美元，表現異常強勁。這筆收入主要包含來自 OpenAI 的 59 億美元淨收益。而這筆 59 億美元的收益，絕大部分是源於 OpenAI 完成了資本重組，導致微軟雖然持股比例下降，但在會計上認列了巨大的「稀釋利益」。由於這項重組主要發生在 2026 財年上半年（特別是 Q2），這直接大幅拉高了當季的淨利潤，所以這是屬於一次性收益。
到了 2026 財年第三季，這種「一次性收益」消失，導致淨利潤數據回落。第三季報告中顯示，2026 Q3 單季來自 OpenAI 的收益轉為 1,900 萬美元的淨虧損，這相較於前九個月累計的 59 億美元收益，差異極大。所以 Q3 單季的總體「其他收入（支出）淨額」僅為 9.42 億美元，遠低於前兩季平均的 31.5 億美元水準。
由此可知，微軟有投資 OpenAI ，主要是因為與其合作，微軟持股 OpenAI 比例約為 27% ，共投資約 130 億美元，其收益雖然不會很嚴重影響微軟的 EPS 表現，但未能避免華爾街跟市場刻意放大檢視，因此我們還是要藉由這筆投資，檢視 OpenAI 是否有在成長。
我這裡整理了每個季度 OpenAI 對微軟收益貢獻表，為了更能夠呈現 OpenAI 的真實營運，我扣除掉前面講到的 59 億美元一次性收益。
來看一下第一季，之所以認列這麼多虧損的原因是因為，微軟採用的是傳統的權益法，認列的是 OpenAI 在損益表上的「營運虧損」，所以可以看到， 當時 OpenAI 投入大量研發與算力支出，導致微軟分攤了高達 41 億美元的淨損失。
隨著 OpenAI 完成資本重組並轉型為所謂的「益公司（PBC）」，為了符合會計原則要求，微軟必須改採 HLBV 法（假設帳面價值清算的模式）。在這種方法下，微軟不再分攤 OpenAI 的營運損益，而是認列 OpenAI 資產負債表上「淨資產」的變動量。
第二季我們可以看到，微軟還認列了41億美元的資產，這到底是什麼？
在第二季時 OpenAI 的資本重組過程中，OpenAI 進行了大規模的新一輪融資，這導致 OpenAI 的現金儲備與資產規模呈爆發式成長。又根據 HLBV 法，微軟會計算「如果 OpenAI 現在按帳面價值清算，微軟能收回多少錢」。因此， OpenAI 在重組中獲得了龐大資金注入後，其帳面淨資產大幅增加，微軟就順勢按比例認列了這筆 41 億美元的淨資產增值。對，就是這麼剛好約 41 億美元。
到了 Q3 與 Q4 的表現，其顯示了 OpenAI 已脫離了 Q1 以前那種數十億美元級別的營運虧損認列，轉向基於資產價值的穩定或微幅波動，Q4 的數據甚至顯示出正向的成長動能。不過由於 OpenAI 轉型為益公司（PBC）及合作協議的性質，未來在「其他收入與支出」項下的波動一定會顯著增加。
不過我這邊要提醒一下，如果未來 OpenAI 上市後，其股份將具有「可觀察的公允價值」，因此微軟的「其他收入與支出」會從 OpenAI 資產負債表上「淨資產」變動量的認列損益，轉變為公開市場股價變動所認列的損益，那麼微軟的「其他收入與支出」波動就會更大。
接著來帶各位看現金流量表，可以看到營業淨現金是持續在創歷史新高，但是在融資跟投資現金流的部分，一樣跟 Google 以及亞馬遜都有擴大的趨勢，都是為了搭上 AI 產業發展的列車，不過我們可以看到，微軟的自由現金流相當穩定，不像 Google 或亞馬遜，為了 AI 產業的競爭，不惜擴大資本支出，導致自由現金流出現負值。
微軟有強調，他們的 CapEx 投資並非盲目競爭，而是高度相關於「已簽約的業務」。截至 2026 財年第四季，微軟擁有 6,780 億美元的商業剩餘履約義務 (RPO)。Amy Hood 多次提到，微軟的基礎設施支出是為了滿足這些「已在帳面上」的需求。
從這次電話會議中，Amy Hood 有說明微軟約三分之二的 CapEx 用於 CPU、GPU 等短壽命資產（更直接對應目前的收入成長），剩餘三分之一才用於資料中心建設等 15 年以上的長壽命資產。這種動態調整能力讓微軟能夠根據市場需求靈活放慢或加速支出。
另外是，微軟在 AI 競賽中採用了一種聰明的財務手段，那就是透過融資租賃 來取得資料中心產能。在財報指引中，微軟有提到資本支出包含了「融資租賃」。然而，融資租賃在會計上是先列入資產負債表，並非在簽約當下就產生同額的「現金流出」。比如說，在 2026 財年第一季，雖然總資本支出高達 349 億美元，但用於購置廠房設備 (PP&E) 的實際現金支付僅為 194 億美元。這種結構使得微軟在快速擴張產能的同時，能平滑化現金流的流出速度，從而維持穩定的自由現金流表現。
又上述可知，微軟利用其在雲端軟體領域的訂閱制優勢確保了源源不絕的營業現金流，並透過租賃結構優化了資本支出對現金流的直接衝擊。這讓微軟在 AI 基礎設施競賽中，能以比對手更穩健、更具造血能力的財務姿態領跑，搞笑的事情是，微軟的股價表現反而比 Google 或亞馬遜，我也是不知道市場眼睛是瞎了還是怎麼了。
至於資產負債表，我們就直接來淨值的表現，因為這關乎到投資人的權益表現，2026財年第一季每股淨值為 48.85 元，第二季每股淨值為 52.64 元，第三季每股淨值為 55.78 元，第四季每股淨值為 59.57 元，微軟的每股淨值從 2026 財年初的 48.85 美元 增長至財年底的 59.57 美元，全年增幅約 22%。這反映出公司強大的獲利能力持續轉化為股東權益的增長。
微軟目前的股價淨值比低於8倍，過往從2016年起，因為推動的雲端服務，擺脫了 PC 市場飽和的氛圍，股價就一路狂飆了 5 年，股價淨值比到了 2021 年甚至達到 15 倍以上，但近期因為市場對於微軟的 AI 資本支出以及會被 AI 取代的疑慮，股價嚴重下修，甚至股價淨值比低到 6 倍以下，如果以我常講的三年線來看的話，大約就是淨值比 7 倍的價格，如果你持有的成本低於這個倍數，基本上是安全的，所以讀者如果對微軟有興趣，淨值比 7 倍以下會有相當高的安全邊際。
最後是針對「 Saas 末日」的搞笑議題，到底微軟會不會被 AI 取代或被 AI 蠶食市場份額？
執行長 Satya Nadella 指出，市場過去也曾擔心「雲端」會蠶食「伺服器」業務，但結果證明，雲端所創造的市場空間比伺服器要大得多，他強調 AI 正在發生同樣的轉型。AI 帶來的增長是擴張性的，而非簡單的替代，且其產生的經濟價值遠大於過往的產品。
針對 AI 是否會因為自動化而減少軟體授權席位的需求，其實微軟在第三季度財報就有提出了新的變現邏輯來回應，這一季度的電話會議也有在說明一次， 傳統的「按席位」模式雖然受限於員工數量，但 AI 引入了「按量計費」模式。也就是說，微軟目前正推行「席位 + 消耗」的模式，這意味著隨著企業使用 AI 的強度增加（例如使用的 Token 數量），微軟的營收會隨之成長，而不僅僅依賴於席位數的增加。甚至，微軟更透過推出更高階的 SKU（如 Microsoft 365 E7，整合了 Copilot 與高級安全功能）來提升每使用者平均收入（ARPU），這些營運策略都足以能夠抵銷市場對席位數增長放緩的擔憂。
微軟對市場的澄清態度非常強烈，AI 不是微軟現有業務的敵人，而是最強的催化劑。 公司透過調整商業模式、擴大產品價值維度以及強化基礎設施的通用性，來確保其在 AI 浪潮中不僅不會被蠶食，反而更能建立更深厚的護城河。
三、結論
我本來要在這次的財報分析專文中，分享微軟及 Google 之間 AI 競爭的差異，其實細看一下他們的技術與營運方針，就可以了解到他們是錯位競爭，並非直接競爭，就好像我投資的 Unity 一樣，對於 Unreal Engine 是錯位競爭，因此如果讀者要同時投資微軟及 Google ，是沒有重複投資的問題，但礙於這次的篇幅過大，我想我另外找時間再開個專文來分享，而且我會加入亞馬遜的比較，這需要花時間整理。
這次的專文分享，我相信讀者若能全數看完，就能充分了解微軟的營運方針，以及他的營收特性，我花很多時間在閱讀財報，這不是兩三天的事情，我還是再次強調，我不是外頭那些一般的投資網紅，我認為我是一個知識型的分享者，我分享的是投資的知識，投資的邏輯思維，但如果你要拿股價來跟我爭辯我看錯，真的是牛頭不對馬嘴，這也是為什麼我關閉留言區的原因，而且酸民的留言，我也沒有任何回覆的價值，甚至我一點也不想看到，關閉留言區不僅是為了我自己的眼睛可以舒服些，也是還給讀者們一個清新的閱讀空間，不要被奇怪的言論給帶走，我跟各位分享的是數據、是分析，所以別來跟我扯情緒，我這裡不提供情緒價值，投資人投資失利，是各自的問題，我沒必要處理他人的情緒。
再來是，各位投資人在解讀華爾街及市場的資訊時，請一律保持懷疑的態度，不要人家講什麼「 Saas 末日」就開始在那邊窮緊張，過去兩年來我公開分享 Unity 的投資歷程，常常就會看到有些人在那瞎緊張 AI 要取代 Unity ，看到股價下跌了，就覺得這件事要成真了，微軟也是一樣，股價從從一月底的 481 元，硬生生摔到最低點 349 元，就覺得要被 AI 蠶食了，真的是看一個影，說一個子，這不應該是投資人該有的投資心態，你看看我這一篇的分享，你有看到微軟有任何的衰退嗎？從「服務及其他」營收來看，你有看到被 AI 蠶食的跡象嗎？根本就沒有，這就是為什麼了解企業基本面這麼重要的原因，就是因為這個市場太多可惡的詐騙言論，這也是為什麼我一直都在揭穿股市的真相，很多你眼前看到的東西，幾乎都只是表象而已，投資人應該要明察秋毫，而不是眼見為憑，否則你投資永遠都在失利。我是說真的。