【談股市】2026年Unity第一季財報概況

 

一、前言

Unity歷經了兩年的轉型，其實從去年就很明顯可以看到轉型成功的痕跡，而今年第一季的表現更是亮眼，並且還提前認列資產減損，無形資產大幅降低，Unity今年第一季度的財務操作，讓我大開眼界，然而市場卻解讀為重大虧損，財報當日，股價開高走低，我還是再次強調，市場投資人及華爾街大多是無知且盲目的，投資人不應該過渡關注短期股價漲跌表現，然後拿來斷定企業的價值，否則的話就會陷入「拿結果A來分析結果B」的邏輯思維矛盾陷阱中。

這次的財務分析我會從資產負債表到損益表，再到現金流量表及調整後EBITDA，完整的帶各位檢視過一遍，讓各位了解身為價值投資者是怎麼正確分析一家股票企業的財報資訊。

二、財務表現

首先來檢視資產負債表的表現，可以看到這一季度的總資產是有明顯下降，這是自轉型以來首度看到的下降，然而負債並沒有一下降，可以看到的是，是股東權益下降所造成的。

不過股東權益的下降並非本業經營所導致，從這次的財報揭露中，有說明本季度認列資產減損，從總資產的「無形資產」中，確實可以看到這一季度有別以往折舊的減值幅度，因此本季度認列資產減損共2.79億美元，主要原因是因為停止Ironsource舊業務，以及剝離Supersonic，因為重新評估這兩個業務產值價值不如原來的多，因此認列減損，這筆虧損分別記帳到損益表中的成本費用2.27億美元及營運費用中的行銷費用4700萬美元。

接著檢視淨值的部分，因為今年第四季起開始會Gaap轉盈，因此明年你會看到帳面淨值慢慢提升，所以從今年起開始關注淨值的表現，不過今年淨值還是會持續下降，因為損益表表現持續虧損，但我講過很多遍，虧損的原因並非來自於營運上的虧損，而是來自於折舊攤提在成本及營運費用中的佔比過大所導致。這也就是為什麼很多人一直疑惑為什麼Unity虧損了20年了還不會倒閉，我想如果你是一個懂得財務規劃的人，應該了解原因在哪，因為這是善用現金流跟負債投資所致，只要現金流穩定，就很容易調整，這也是我常常在講的事情，損益表是可以裝扮的。

接著來看損益表。

可以看到這次的稅後淨利是自轉型以來最差的，很多投資人及華爾街不細看財報，就議論紛紛Unity轉型失敗，然後看著盤後股價開高走低，就猜測是不是發生了什麼散戶不知道的事情，這些愚蠢的情緒表現我就不再多談了，我講過，投資股票看股價短期漲跌表現是極為愚蠢的事情，懂得投資的投資人不應該過度關注股價表現。

稅後淨利之所以下降的這麼誇張，在前面資產負債表就有提到，是認列資產減損，財報是很簡單的加減法運算的報表，資產下降的幅度一定要在損益表做計算，所以資產減損的2.79億美元，一定就會認列在損益表中，而損益表根本不會跟你區分是營運上的還是資產上的變化，這就是損益表缺陷的地方，這也是為什麼我都不太關注損益表的原因，損益表含糊地帶非常多，也是很多不良企業想要炒作股價可以操作的唯一報表。

前面我有提到這2.79億美元認列在損益表的成本費用2.27億美元及營運費用中的行銷費用4700萬美元，這是屬於一次性的虧損認列，所以如果還原回去的話，如下圖，這就是營運上的損益表現，毛利持續增加，營運費用沒有太大變化，細看的話也只有研發費用些微提升，電話會議Matthew也有說明主要是因為AI技術的提升與相關人才的聘用所致，所以都是很合理的支出。

因此你可以看到稅後淨利潤沒有下降的太誇張，所以營運上的虧損約0.77億美元。還優於市場預期的-1.03億美元。

看到這裡，你可能就疑惑了，目前為止也沒有K佬講的超強勁的表現，好，接下來就看現金流量表。

自從2024年轉型以來，我就一直強調要關注Unity現金流量表中的營業淨現金表現，各位可以看到在投資現金流及融資現金流，自從轉型後就趨近於0，也就是說沒有太多融資的活動，以及投資的活動，那麼營業淨現金流的表現就相當重要。

去年還有些投資人質疑Unity轉型失敗，這些人通常就是沒在看現金流量表，我把數據篩選去除掉融資現金流以及投資現金流，如下圖，就能清楚看到其實去年就已經很明顯地告訴你Unity轉型成功了，可以看到在去年Q2，營業淨現金就開始創歷史新高及同期新高，甚至到了Q3又更明顯淨現金流創歷史新高，而本季的表現不管是營業淨現金還是自由現金流，甚至是淨現金流，都是轉型以來的新高點，本季度營業淨現金7128.6萬美元，去年同期1302.6萬美元，同比增漲447%，本季度自由現金流為6645.7萬美元，去年同期730.8萬美元，同比增漲809%，這不是爆炸好不然什麼是爆炸好？光從現金流量表的表現就知道Unity今年開始，賺錢速度明顯增加了，呈現出高速成長企業的架式。

接著是看調整後EBITDA的表現，其實看調整後EBITDA就類似在看營業淨現金，就是看企業本質上的營運。調整後EBITDA在講更白話一點就是更貼近事實的損益表，因為加回來了股票薪酬、折舊、攤銷、資產減損、重組成本、利息及稅項等項目，也就是常常講的nonGAAP，而NonGAAP早已轉虧為盈，這也就是為什麼我前面講說GAAP損益表看起來虧損主要是龐大的折舊攤提所造成的，我這裡補充一下，其次原因是股票薪酬，也就是說，總有一天，Unity的NonGAAP會慢慢貼近GAAP表現，就代表企業在額外的成本控管越穩定。

下面這張圖各位就關注接下來的調整後EBITDA是否持續成長，今年第一季已經開始創歷史以來的新高，本季度營收為5.08億美元，調整後EBITDA為1.38億美元，利潤率為27%，營收同比增漲16.84%，這兩個比率相加起來為43.84%，本季度首次超過Rule of 40，但電話會議沒有提及，不過這已經達成了2024年當年臨時CEO Jim Whitehurst的願景，我相信市場的金魚腦已經忘記這件事情了，所以情緒上也沒反應在股價，這是滿好笑的事情，這也是人類的動物天性使然，所以股價短期的表現看看笑笑就好。

下二圖為調整的各個項目，除了資產減損外，我認為主要就觀察兩個項目，一個是股票薪酬，我之前也分享過今年度股票薪酬大約落在2.29億美元至3.85億美元，從這次電話會議中，Jarrod也有說明今年度每季約為7600萬美元，所以總共為3.04億美元，我預計今年Unity可以賺22.9億美元，因此比例可以降低到13.2%，比去年的21%更低。

當初估算的細節，相關專文及影片連結如下，我這裡就不再多撰述：

專文：【談股市】Unity最後左側布局價值投資篇Day20(談股票薪酬)

影片：2026/4/10 深度解構 Unity 股票薪酬：為什麼高管賣股並非「散戶恐慌」的訊號？

折舊攤提則是因為本季度提前認列資產減損2.79億美元，所以從去年第四季我提到的6.5億美元無形資產，原本預計到了2028年攤銷完畢，提前拉到2027年攤銷完畢，這次的資產減損真的是操作得非常漂亮，電話會議中Jarrod也有揭露今年第二季及第三季預計每季降至8000萬美元，第四季降至5500萬美元，明年全年度預計將低於 2,500 萬美元，這也就表示調整後EBITDA會越來越靠近GAAP損益表的表現了。

從前述的折舊攤提可以得知，到了第二季會少掉0.37億美元以及第四季會再少掉0.15億美元，這樣的話我原先預估營收要達到6億美元比較有機會轉虧為盈，那經過這次折舊攤提的調整，就變成第二季及第三季營收只要達到5.63億美元比較有機會轉虧為盈，而我先前預估第二季可賺5.48億美元，第三季賺5.82億美元，因此我認為第三季要能轉虧為盈的可能性非常高，第四季則是只要賺超過5.48億美元，根本是百分之百盈利。

但我這個營收的估算，我還是再次強調，我並沒有將Runtime於第二季導入後的表現加進去，因為我根本無法知道Runtime導入初期表現如何，未來又是如何，Matthew一再強調這是指數性的成長，所以很有可能第二季不會有太明顯的表現，下半年環比較有機會可以看到些微成長，華爾街跟市場投資人就一直在那自嗨覺得導入之後要有爆炸性成長，這就是炒股炒過頭的後遺症，總是覺得企業的新產品或新功能導入後就要爆紅爆噴，這樣就能炒作股價飆漲。

我這邊還是給各位一個正確的企業經營觀念，企業經營一定要有基期的概念，我就舉個常見的失敗經營例子，常常很多想要炒作股價的企業就喜歡把某季度的表現拉得很強勢，但是你如果要能股價持續成長，你後面每個季度的成長幅度不能下降，否則投資人情緒就會下降，也就是說你企業平常只賺1億美元，結果因為一個新產品爆紅，下個季度突然賺2億美元，環比增漲100%，再下下個季度就算你賺個2.5億美元，我告訴你，華爾街直接該該叫說你環比只增加25%，股價直接崩給你看，還摔得比漲之前還低，這就是把基期瞬間拉太高的風險。

所以投資人不要陷入盲目炒股的陷阱，不要只會期待企業要有爆發性成長，這是非常低級錯誤的認知與思維，你應該要關注的企業要能呈指數性成長，這種企業長期下來股價才能穩定成長，對你投資的信心度來講也會比較高。

最後是，這一季度電話會議沒有再提及Vector下季度的環比指引，很多投資人又在那慌張了，是不是Vector被Unity吹過頭，所以這一季度不敢再吹了，看到這種言論我真的也是矇了，明明有給指引，卻自己也不看一下8K財報，Unity預計第二季度Grow戰略營收為3.02億美元至3.06億美元，預計同比增漲50%至52%，各位也知道Unity就是保守，到時候實際表現一定更高，但我就以3.06億美元的表現來推估，SuperSonic大約每季度貢獻4700萬美元，四月份還有一點點的ironsource貢獻，Unity預計第二季Grow非戰略營收為5000萬美元，所以ironsource貢獻只剩下300萬美元，而Grow戰略營收的部分，Vector佔八成，也就是說第一季的Vector賺2.23億美元，其餘的Grow戰略營收為0.56億美元，大致上就是中介平台的貢獻，所以第二季Vector預計持續環比增漲的話，就是賺2.57億美元，其餘中介平台貢獻0.49億美元，這還算是保守的指引，因為第二季runtime會上線，除此之外還有商務平台，因此Unity第二季度Grow戰略營收的指引我都認為是低估了。

三、結論

我之前講過Unity的十大利多，分別有現金流創新高、折舊攤提加速攤銷的決策、股票薪酬減列、停止員工購股優惠計畫、回購股票策略、中國Unity轉虧為盈、所得稅的收益兌換券、遊戲領域及非遊戲領域的生態圈、有機成長等，前六項已經在今年正在發生了，這些都是可以讓基本面成長的因素，其中有一個回購股票策略，Unity首先做的事情是回購可轉債，很多投資人還是不太清楚回購可轉債有什麼用，我在「2026/3/20 從風險分析看 Unity 從「規模擴張」轉向「質量擴張」的質變時刻」都有講過，如果不回購可轉債，到時候債務到期後，因為企業基本面轉好，這些債主自然願意將債務轉換成股票，這樣的會就會造成股權稀釋，因此回購可轉債可以說是回購股票的策略之一，今年預計11月回購5.58億美元的可轉換債，除此之外ROA的數據也會相對提高，對於市場的解讀也會提高評價。

我想我一路以來的分享，總是都是以數據來支持，而且都是有憑有據，所以各路的酸言酸語基本上我都不予理會，對於基本面有相關的問題，我都歡迎，並且我會很樂意的回覆，經過這次漂亮的財報表現，我認為接下來的每個季度，都是令人期待的！你說，Unity是不是一個值得價值投資的好標的呢？我想就讓時間來驗證這一切吧！